聯(lián)影醫(yī)療基本面分析

一、歷史發(fā)展及人員狀況

1.1創(chuàng)始人及其成員

聯(lián)影的創(chuàng)始人薛敏出生于1957年，比邁瑞醫(yī)療的李西廷小6歲，湖北麻城人。

1982年畢業(yè)于復旦大學物理系，后來又在中國科學院武漢物理與數(shù)學研究所獲得碩士學位。畢業(yè)后，薛敏留在武漢物理所工作，并擔任關鍵研發(fā)項目負責人。

1988年留洋美國，研究生物醫(yī)學工程并取得博士學位，后又獲聘醫(yī)學影像研究中心高級研究員。而彼時，醫(yī)學影像設備一直被GPS三家外企巨頭壟斷，薛敏看到了其中的機會，決定回國創(chuàng)業(yè)。

1998年，41歲的薛敏也選擇在深圳創(chuàng)業(yè)，在南山區(qū)創(chuàng)立深圳邁迪特儀器有限公司。改革開放后的深圳，是中國醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)的發(fā)源地，眾多優(yōu)秀的國產(chǎn)醫(yī)療器械企業(yè)在這里萌芽。

憑借著一股不服輸?shù)木瘢γ魞H用一年多的時間，帶領團隊攻克關鍵技術，研制出1.5T超導磁共振醫(yī)療設備，填補了國內(nèi)空白。

然而，由于邁迪特設備的核心零部件面臨被外企“卡脖子”的窘境，加之市場幾乎被外企壟斷，邁迪特的產(chǎn)品在市場上并未引起太多關注。

2002年，邁迪特被西門子看中后收購，薛敏也從公司掌門人變成西門子的一個職業(yè)經(jīng)理人。

在西門子工作期間，薛敏認識了后來的創(chuàng)業(yè)伙伴——張強。張強本碩均畢業(yè)于上海交通大學，后赴美留學。

巧合的是，他們兩人去的是同一所大學同一專業(yè)。畢業(yè)后，張強加入西門子，一路做到了美國東南區(qū)市場開發(fā)總監(jiān)，后因工作調(diào)動，才回到國內(nèi)擔任西門子在中國的磁共振事業(yè)部總經(jīng)理。

2010年，中國當時正啟動新一輪醫(yī)改，在高端醫(yī)學影像設備領域，國產(chǎn)設備受制于人，薛敏憑借自身積累開始創(chuàng)立聯(lián)影醫(yī)療。

聯(lián)影醫(yī)療成立于2011年，可以說是含著金鑰匙出生的。技術方面，聯(lián)影醫(yī)療的創(chuàng)業(yè)團隊來自西門子醫(yī)療，成立同年就與中科院上海高等研究院簽訂了戰(zhàn)略合作協(xié)議，此后中科院一直在高端醫(yī)療影像設備的成果轉化上助力聯(lián)影。聯(lián)影承接了很多國家研發(fā)項目，各種補助拿到手軟，2018年以來每年的政府補助都過億，多的時候接近5億。資本方面，在IPO之前，聯(lián)影的資本來自上海聯(lián)合、國投創(chuàng)新、中國國有資本風險投資基金、國開開元等重量級國家資本投資機構，2017年A輪融資估值333億，比萬東醫(yī)療現(xiàn)在的估值高一倍多。

2014年5月，聯(lián)影醫(yī)療迎來了最高級別的領導視察。客戶方面，聯(lián)影醫(yī)療從產(chǎn)品上市之初就高舉高打，直接打入三甲醫(yī)院。2014年剛發(fā)布11款產(chǎn)品就獲得了6億訂單，一半來自三甲醫(yī)院，包括著名的301醫(yī)院與瑞金醫(yī)院。301醫(yī)院放射診斷科主任馬林說：“聯(lián)影醫(yī)療的磁共振設備2014年底就進入了301醫(yī)院，那時設備還不成熟，我們在臨床應用過程中不斷反饋、提出建議，與聯(lián)影醫(yī)療一起不斷調(diào)整和打磨設備，優(yōu)化磁共振的序列、參數(shù)以及系統(tǒng)的整體性能，讓設備更加貼合醫(yī)院的臨床需求?！敝?01醫(yī)院還與聯(lián)影一起做了一個與進口品牌同級別產(chǎn)品的對比課題，又以聯(lián)影產(chǎn)品為基層醫(yī)院做了影像培訓課程。凡此種種，都暗示聯(lián)影醫(yī)療是一家背景極其深厚的公司，頗有天選之子的味道。有一家名叫上海聯(lián)和的公司，曾經(jīng)是聯(lián)影的第一大股東，上市后仍以16.38%的持股，位列第二大股東。聯(lián)影的董事沈思宇，是上海聯(lián)和投資三部的副總經(jīng)理，而聯(lián)影的副董事長秦健，正是上海聯(lián)和的董事長。它是上海市人民政府在1994年批準成立的國有獨資有限公司，隸屬于上海市國資委。同時其中還有中科院的股權這些上述原因或許就是聯(lián)影醫(yī)療進入三甲醫(yī)院毫無阻力的原因吧。

1.2部分技術高管經(jīng)歷

聯(lián)影醫(yī)療的高管中，技術出身比例較高，占50%以上，都是從各大頭部外企挖過來或者是國內(nèi)科研院出身，目前員工人數(shù)為7302人，其中研發(fā)人數(shù)為3088人，所占比例為40%，研發(fā)人員同比增長50%。在研發(fā)人員當中的其高學歷及技術人員占比持續(xù)提升，研發(fā)人員人均薪酬為32萬元。

表 研發(fā)人員狀況

其中碩士及以上占據(jù)70%以上，總體的研發(fā)人員和研發(fā)投入較高。高于邁瑞醫(yī)療25%的研發(fā)人員數(shù)目。

• 二、主要產(chǎn)品狀況

2.1磁共振成像系統(tǒng)（MR）：

國內(nèi)已成為全球增長速度最快的市場，磁共振成像系統(tǒng)是一種利用人體內(nèi)水分子中的原子核（主要是氫質(zhì)子）在強磁場中的磁共振信號經(jīng)重建進行組織或器官成像的設備。磁共振成像對軟組織分辨能力高，且具有無輻射損傷的優(yōu)勢。從全球市場構成的維度，超導MR逐漸成為主流產(chǎn)品，其中1.5T MR系統(tǒng)目前保有量最多，更新?lián)Q代主要是以3.0TMR取代1.5TMR。

Mr工作示意圖

MR 設備核心部件包括磁體、射頻線圈、梯度線圈、譜儀等。

聯(lián)影醫(yī)療擁有獨立設計、研發(fā)和制造高場超導磁體、高性能梯度線圈、高密度射頻 線圈、多通道分布式譜儀以及 MR 成像軟件和高級應用的能力，技術指標處于行業(yè) 領先水平：

1）超導磁體技術。公司擁有 1.5T、3.0T、5.0T 以及更高場強的超導磁體研制 技術，并研發(fā)出國產(chǎn)首款 3.0TMR、9.4T 動物 MR 產(chǎn)品以及行業(yè)首款 75cm 大孔徑 3.0T 超導磁體；

2）梯度技術。公司具備多尺寸、高性能梯度線圈研制能力，并掌握了大范圍高 功率梯度功率放大器的研制技術；

3）射頻技術。公司擁有適用于人體各部位的高通道射頻接收線圈設計和制造技 術，并能夠設計和制造 1.5T 到 3.0T 及以上場強的人體多通道射頻發(fā)射線圈；

4）全數(shù)字化分布式譜儀設計技術。公司相關技術包括超高通道射頻并行數(shù)據(jù)采 集技術、納秒級同步技術、全天候部件監(jiān)控技術等。此外，公司磁共振設備的快速成像技術行業(yè)領先，搭載光梭成像平臺的 MR 可 以實現(xiàn) 0.5 秒/期快速動態(tài)高清成像；公司還推出智能光梭成像平臺技術，該技術融 合人工智能技術與光梭成像技術，實現(xiàn)受檢部位最快百秒級成像。

公司已推出 1.5T、3.0T 等多款超導 MR 產(chǎn)品，可滿足從基礎臨床診斷到高端科研等不同細分市場的需求，其中多款產(chǎn)品為行業(yè)首款或國產(chǎn)首款。uMR770 為國產(chǎn) 首款自主研發(fā)的 3.0TMR 機型；uMR780 搭載光梭成像技術平臺，為國產(chǎn)首款融合壓縮感知、并行成像、半傅里葉三大加速技術并實現(xiàn) 0.5 秒/期快速三維動態(tài)高清成像的設備。

部分產(chǎn)品型號

其中7、8、9系列是目前聯(lián)影醫(yī)療的中高端產(chǎn)品

全球MR市場規(guī)模2020年達到93.0億美元，預計2030年將達到145.1億美元，年復合增長率為4.5%。由于國內(nèi)人均保有量水平與發(fā)達國家存在顯著差距，隨著國內(nèi)臨床及科研需求的持續(xù)增加，國內(nèi)已成為全球MR增長速度最快的市場。2022年國內(nèi)MR市場規(guī)模達107億元，預計2030年將增長至244.2億元，年復合增長率為10.6%。2022年國內(nèi)市場1.5T及以下的中低端MR占比約為74.9%，其中聯(lián)影醫(yī)療占24%，3.0T高端MR占比25.0%。其中聯(lián)影醫(yī)療占據(jù)23%，總體來看聯(lián)影醫(yī)療占總市場的25%。預計未來3.0T MR將成為MR市場主要增長點，其占比將于2030年增長至40.2%，目前3.0T磁共振單價是1.5T磁共振的一倍以上。預計聯(lián)影醫(yī)療在磁共振市場當中的占有率3-5年長期來看能達到35%以上。

  CT市場

CT 核心硬件部分主要由球管、高壓、探測器、滑環(huán)、機架等硬件組成，配合數(shù) 據(jù)采集系統(tǒng)、圖像處理軟件、機架控制系統(tǒng)等軟件集合而成。行業(yè)技術的主要發(fā)展趨 勢為：通過適配受檢者情況及體位并設計劑量參數(shù)，結合重建算法的更新迭代，降低 檢查時掃描劑量，實現(xiàn)低劑量掃描；通過能譜及灌注功能，為臨床診斷提供更多定 量分析工具，拓寬 CT 臨床應用場景；通過優(yōu)化球管和高壓發(fā)生器性能，提高小病灶 檢出能力、降低運動偽影、提升心血管圖像分辨能力等。

CT工作示意圖

部分技術

聯(lián)影醫(yī)療具有部分核心零部件的生產(chǎn)能力，且都可以在低端產(chǎn)品上面繼續(xù)使用，但是其中高端產(chǎn)品核心零部件對外的依賴性仍然很強，尤其是高端設備的管球，基本都是采購萬瑞視的。XR 產(chǎn)品，生產(chǎn)用的 X 射線管和平板探測器均系對外采購，除少數(shù)產(chǎn)品的高壓 發(fā)生器系自主研發(fā)外，大部分產(chǎn)品生產(chǎn)用的高壓發(fā)生器系對外采購；對于 CT 產(chǎn)品，公司已經(jīng)實現(xiàn)探測器的自研自產(chǎn)，除少數(shù)產(chǎn)品的球管和高壓發(fā)生器系自 主研發(fā)外，大部分產(chǎn)品生產(chǎn)用的球管和高壓發(fā)生器系對外采購, 占據(jù)采購的40%左右

2022年我國傳ct市場總規(guī)模為143億元，相較疫情前期有所下滑，考慮到不同省份或地區(qū)的價格差異，并參考CT出貨價，按照統(tǒng)一標準計算，即16排檔CT：64排檔CT：高端CT：超高端CT = 1：2：4.4：6.4。預計2030年市場規(guī)模將達到230億元，年復合增長率達到5.2%。得益于國家政策的扶持，近十年來CT市場的國產(chǎn)占有率不斷提高，已基本實現(xiàn)進口替代,目前聯(lián)影醫(yī)療市場占有率三到五年內(nèi)市場占有率將提升至35%以上。

X射線成像系統(tǒng)（XR）: XR 通過球管發(fā)出 X 射線，穿透人體組織后被探測器接收并生成人體影像，可應 用于篩查、診斷及外科手術與介入手術的影像引導，根據(jù)臨床用途不同可分為數(shù)字化 醫(yī)用 X 射線成像系統(tǒng)（DR）、數(shù)字乳腺 X 射線成像系統(tǒng)（Mammo）、移動式 C 形臂 X 射線成像系統(tǒng)（移動 C 臂）、血管造影 X 射線成像系統(tǒng)（DSA）等。與 CT類似， 探測器、球管、高壓發(fā)生器等為 XR 設備的核心部件。

其部分核心技術

自2016 年推出首款 XR 產(chǎn)品以來，公司先后推出國產(chǎn)首款乳腺三維斷層掃描系 統(tǒng) uMammo890i、采用單晶硅技術的低劑量數(shù)字平板移動 C 臂 uMC560i、千萬像素 級的全自動懸吊式 DR 產(chǎn)品 uDR780i、國產(chǎn)首款具備可視化曝光控制能力的移動 DR 產(chǎn)品 uDR370i 等多款代表性產(chǎn)品。雖然其推出可不少產(chǎn)品，技術實力有所展現(xiàn)，但是目前其創(chuàng)新都是基于算法模型進行創(chuàng)新，其底層的核心零部件仍然需要時間進行改進。

未來有望向著智能化、移動化、動態(tài)多功能化方向發(fā)展。目前國內(nèi)XR市場尚未飽和。隨著分級診療政策的推行，基層下沉市場空間得到釋放；同時新冠疫情也有力促進了移動DR等XR設備的發(fā)展。2022年中國XR市場規(guī)模約130.8億元，預計2030年市場規(guī)模將達到206.0億元，年復合增長率達到5.2%。得益于國家政策的扶持，近十年來XR市場的國產(chǎn)占有率不斷提高，已基本實現(xiàn)進口替代。由于臨床上對XR 設備的精準性、便捷性、高效性的訴求越來越高，國內(nèi)XR設備未來有望向著智能化、移動化、動態(tài)多功能化方向發(fā)展.目前聯(lián)營醫(yī)療的市場占有率僅為10%左右，成長空間巨大。

超聲系統(tǒng)（US）：增長動力主要來自存量更新

超聲診斷設備是利用超聲波的物理特性和人體器官組織聲學性質(zhì)的差異，以波形、曲線或圖像等形式顯示疾病生理狀況，幫助疾病診斷的醫(yī)療設備。海外發(fā)達國家市場超聲設備布局起步早，市場呈現(xiàn)飽和趨勢，增長動力主要來自于存量更新，增速已逐步放緩。2022年國內(nèi)超聲設備市場規(guī)模為108億元，2030年預計將增長至216.2億元。銷量上高端彩超占比約15%，但因單臺價格高，銷售額占總體的近40%。按照銷量計算，2022年臺式彩超方面邁瑞醫(yī)療以26.91%的市場份額位列第一，GE緊隨其后，飛利浦位列第三。國外品牌（GE、飛利浦、日立、西門子、三星以及佳能）六家企業(yè)合計市場份額為55%。便攜超方面，邁瑞同樣以39%的市場份額排名第一，六大國產(chǎn)企業(yè)（邁瑞、開立、華聲、飛依諾、汕超、理邦）共占據(jù)了62%的市場份額。聯(lián)影醫(yī)療在這一部分當中的占有率較低，未來有進一步發(fā)展的可能性。

三、財務報表分析

貨幣資金

聯(lián)影醫(yī)療最新的的貨幣資金和可交易的金融資產(chǎn)約分別為82.6億和53.4億，合計為136億，較去年同期20億元增長約為600%，主要原因是IPO募集資金110億元，去掉該影響因素之后，剩余約26億元為公司實際經(jīng)營所增加的一季度末貨幣資金。同比增長30%，而年報和一季度營業(yè)收入的增長都在30%左右。短期債務（包含短期借款、應付賬款、應付職工薪酬、利息、一年內(nèi)到期非流動負債等）約為29億，其中應付賬款及應付票據(jù)占60%以上，其他數(shù)額相對較小。相較于排除融資所得之后稱有較大差額說明公司不存在貨幣資金壓力。

應收賬款及壞賬準備

聯(lián)影醫(yī)療目前的應收賬款為21億元，同比增加50%，占營業(yè)收入的20%。但相較于萬東醫(yī)療的30%還是處于可接受范圍，總體略微多點，其中大部分為一年內(nèi)的短期應收賬款，為18.5億元，但是存在進8千萬的兩年期以上的應收賬款，壞賬準備為1.5億左右，基本由第二年以上的壞賬組成，有近6千萬，占比為40%，在這里計提后后期的應收賬款壞賬準備應該出現(xiàn)一定的下降。在應收賬款的賬齡中基本以一年內(nèi)的短期應收賬款為主，說明公司的回款能力較強。這主要跟公司下游主要各大醫(yī)院，回款能力較強所導致。

存貨及存貨周轉情況

第一季度聯(lián)影醫(yī)療存貨為38.5億元，同比增長近40%。其中根據(jù)年年報的細則來看，原材料增長近100%%達到近12億元，其他在生產(chǎn)及產(chǎn)成品約為19億元，同比增正70%以上。總體而言，聯(lián)影醫(yī)療的存貨總體大于營業(yè)收入的增長速度主要是生產(chǎn)規(guī)模擴張以及擴大原材料的采購所導致的，而發(fā)出的商品減少，表明目前公司的周轉在在加快。

圖3.1周轉天數(shù)變化

聯(lián)影醫(yī)療近些年加快了生產(chǎn)效率，由近400天周轉天數(shù)提升了近80%以上的生產(chǎn)效率。2021年的周轉天數(shù)預計在200天左右，同樣維持穩(wěn)步提升的狀況。雖然跟國內(nèi)同類型企業(yè)如萬東醫(yī)療相比有一定的優(yōu)勢（萬東醫(yī)療周轉天數(shù)常年維持在250天左右）但是跟同類型的企業(yè)，世界龍頭西門子醫(yī)療的120天的周轉天數(shù)相比仍然有很大的提升空間。

固定資產(chǎn)及折舊以及在建工程情況

聯(lián)影醫(yī)療第一季度固定資產(chǎn)總額為21億元，相較于2020年年報及2021年比較穩(wěn)定，其近五年的固定資產(chǎn)都在20億元左右，主要是受目前募集資金還在建設當中沒有轉入到正式目前的固定資產(chǎn)還較少的情況，預計接下來會有所改變。對于在建工程的狀況，在建工程為2.6億元，系主要為發(fā)行股票募集資金用于擴大在生產(chǎn)線所導致。同時預計公司的在建工程將進一步的加大，但相較于總體的110億元的募集資金相差較大，目前還需要進一步觀察其進度狀況。

長期股權投資及無形資產(chǎn)情況

無形資產(chǎn)在科技企業(yè)中有著重要的作用，其原因主要是專利權的核心能力會通過無形資產(chǎn)展現(xiàn)出來。聯(lián)影醫(yī)療根據(jù)一季度報和2022年年報顯示，除土地使用權和軟件的變動情況變動不大之外，主要是非專利權內(nèi)部的開發(fā)技術形成的無形資產(chǎn)本期并形成增加的額度目前累積近6億元，每年增加2億元，攤銷1億元左右，目前根據(jù)年報顯示其無形資產(chǎn)余8億元，本期末通過公司內(nèi)部研發(fā)形成的無形資產(chǎn)占無形資產(chǎn)余額的比例 56%，說明目前公司近幾年存在著一定程度的研發(fā)資本化，目前年約兩個億左右，考慮到公司較高的研發(fā)費用支出（13億）， 不到20%的資本化率也還算合理。長期股權投資情況當中，目前聯(lián)營醫(yī)療的長期股權投資較少，合計只有四千萬，大體可以忽略不計，這一方面是醫(yī)療器械行業(yè)內(nèi)部特性所決定的的，另一方面主要是聯(lián)影醫(yī)療長期處于高速發(fā)展階段，資金的需求較大。

債務情況

公司的負債情況當只，聯(lián)影醫(yī)療幾乎沒有長期負債和短期負債，合計不到一千萬，負其他債情況主要來源于應付賬款以及合同負債，有45億元，占其流動負債的80%以上。細分來看，其應付賬款主要是材料的采購款，為近20億元，相比去年同期增長50%。表現(xiàn)出聯(lián)影醫(yī)療在原材料的準備當中加大對原材料的采購以應對逐步擴大的產(chǎn)能，同時在上游的議價能力較強。總體而言，聯(lián)影醫(yī)療的目前債務較少。

此外，公司的資本公積和未分配利潤增加較大，根據(jù)半年報顯示增加近80%顯示出公司良好的盈利能力和企業(yè)自身的增長情況。

3.2利潤表分析

圖3.2利潤該情況

聯(lián)影醫(yī)療的在2019年之后，利潤增長情況逐步改善。近三年凈利潤的年均增長率達到30%，從目前聯(lián)影醫(yī)療技術實力和其目前營業(yè)收入及營業(yè)利潤增加不相匹配的情況來看 ，受制于目前產(chǎn)能情況可能占據(jù)其大部分原因。

營業(yè)收入及營業(yè)成本

圖3.3聯(lián)影醫(yī)療營業(yè)收入增長情況

聯(lián)影醫(yī)療上市以來營業(yè)收入的增長進入快車道，年增長率近30%，增長情況較為穩(wěn)定。從分布看在2020年的財報中顯示如下：

   從營業(yè)收入的細分情況來看，聯(lián)影醫(yī)療目前主營業(yè)務影響設備（包括服務維修）占據(jù)總體營業(yè)收入的90%以上，且毛利率一直穩(wěn)定在50%左右較為穩(wěn)定，毛利率不僅大于國內(nèi)競爭對手萬東醫(yī)療、同樣大于國際巨頭西門子醫(yī)療（34%）。同時，根據(jù)聯(lián)影醫(yī)療的海外收入增長情況來看，其增速大于國內(nèi)的增加，目前海外收入已經(jīng)占據(jù)目前收入的15%，還有進一步增加的巨大空間。同時根據(jù)聯(lián)影醫(yī)療公布的2021年年報預告來看，

從營業(yè)成本來看，從近幾年的的營業(yè)成本以及對照營業(yè)收入的增長情況來看，營業(yè)成本增長近30%與營業(yè)收入增長的比例相吻合，其中營業(yè)稅及附加和銷售費用同比例增加，銷售費用占營業(yè)收入的13%，管理費用占4%，總體控制較好，研發(fā)費用繼續(xù)保持30%以上的經(jīng)費投入，研發(fā)經(jīng)費占營業(yè)收入的15%，研發(fā)強度較高，高于西門子，萬東醫(yī)療 以及國內(nèi)醫(yī)療器械龍頭邁瑞醫(yī)療。

3.3現(xiàn)金流量表分析

經(jīng)營活動的現(xiàn)金流

圖3.4

經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流時公司的生命線，2018-2022年以來增長率在30%。與營業(yè)收入的增長情況相符，表明其回款能力正常。

3.4 再融資狀況分析

聯(lián)影醫(yī)療雖然在目前2022年8月22日上市募集了109.88億資金進行擴張產(chǎn)能。從其再融資的回復問詢函的情況當中可以得到如下信息：聯(lián)影醫(yī)療在2020年10月份申請對特定對象發(fā)行股票，發(fā)行金額為100億元，其資金用途主要是以下幾個方面：

其中暫時沒有找到交易所問詢其產(chǎn)能的變化情況，暫且按照目前聯(lián)營醫(yī)療的營業(yè)收入以及市場占有率進行估算。

科研投入情況及財務總結

近幾年聯(lián)影醫(yī)療的的科研經(jīng)費投入占營業(yè)收入的15%，研發(fā)投入的按照營業(yè)收入同比30%的比例進行增加，這符合高端醫(yī)療器械的科技含量屬性，而對于近幾年的高強度的科研經(jīng)費投入的外在表現(xiàn)上面來看其專利費用的增長維持在30%以上，基本符合科研經(jīng)費的投資強度的增加。而根據(jù)其專利申請量來看：其合計的專利約為4300項專利，同時其發(fā)明專利的占比為77%所占據(jù)的比例較高。

圖3.5專利申請情況

其專利的增還長情況也維持高增長態(tài)勢，且該公司專利都為發(fā)明專利，相較于外觀專利和實用型專利，難度較大，技術含量較高。

總體而言，聯(lián)影醫(yī)療的財務報表較為健康，但同時優(yōu)缺點較為明顯。優(yōu)點有：手中貨幣資金情況較好，能完全覆蓋債務；應收賬款情況較好，一年以上賬齡的應收賬款幾乎可以忽略不計，客戶的回款能力強，毛利率較為穩(wěn)定；缺點有：一是存貨的周轉天數(shù)雖然相比以往有所提升但是仍然有較大的提升空間；二是其營業(yè)收入及增長情況不太理想，三是公司的資金利用率不夠，聯(lián)影醫(yī)療其雖然進行了大量的股票發(fā)行進行融資但是在資金渠道上面長期借款和短期借款卻沒有，這某種程度上表現(xiàn)出資金的利用率不高，如果按照公司現(xiàn)有實力及增長情況很大一部分資金可以從銀行獲得，當然，這或許和其投資的產(chǎn)業(yè)方向的周期過長有關。四是其收到的政府補貼較多，且有一部分屬于應付賬款，但是隨著行業(yè)的進步性，政府補貼在未來的某一時刻存在著退出的風險。存在一定風險。

4、財務對照和估值

4.1財務指標

財務指標主要用于分析公司的償債能力、盈利能力和運營能力。

償債能力主要包括流動比率、速動比率等。因目前其賬目資金較大，且無短期及長期借款，大都為應付原材料款項及預收款項，故此項影響不大。雖然償債能力較好，但是存在資金的機會成本過大的影響。

盈利能力主要是通過毛利率凈利率凈資產(chǎn)收益率等進行判斷。

運營能力主要是存貨周轉率、應收賬款周轉率、營業(yè)周期、總資產(chǎn)周轉率等。其中存貨周轉率是0.87、應收賬款周轉率時8.1、營業(yè)周期周轉率是0.9，總資產(chǎn)周轉率是0.2.其中其存貨的周轉率相較于同類型的邁瑞醫(yī)療及萬東醫(yī)療相比周轉期還要好一點。應收賬款周轉率較好，表明其公司的客戶回款能力較強?？傎Y產(chǎn)周轉率較低表明其還存在進一步利用資金的空間

4.2同行業(yè)對比

由于國內(nèi)和聯(lián)影醫(yī)療同類型的企業(yè)目前的上市公司數(shù)量較少，在這里進行比較萬東醫(yī)療以及國內(nèi)醫(yī)療器械龍頭邁瑞醫(yī)療。

因為凈利潤以及扣非凈利潤所受影響的因素過多，同時對于設備行業(yè)來說受制于產(chǎn)能的限制性因素以及初創(chuàng)不就的企業(yè)影響因素較大，大多數(shù)時期不能反映出公司在行業(yè)的進步，所以選取和市銷率和市盈率作為對比對象。

圖4.2 市銷率對比

從設備行業(yè)代表性企業(yè)的毛利率狀況可以看出，聯(lián)影醫(yī)療相較于其他企業(yè)具有毛利潤維持最為穩(wěn)定的額特點，且近幾年穩(wěn)步上升。

圖4.1市盈率對比

從上圖中可以看出，相對萬東醫(yī)療的高估狀態(tài)，聯(lián)影醫(yī)療相對于龍頭邁瑞醫(yī)療稍微處于小貴的狀態(tài)，但是由于二者技術含量不同，聯(lián)影醫(yī)療的技術含量要更高一些，以及聯(lián)影醫(yī)療在接下來的市場發(fā)展中進步的空間更大。所以從營業(yè)收入以及利潤狀況來看，聯(lián)影醫(yī)療市值在邁瑞醫(yī)療的40%左右較為合適，按照這種估算，聯(lián)影醫(yī)療1500億左右的估值較為合適，目前存在30%的低估。長期的五年時間市值如果有兩千億達到目前西門子醫(yī)療市值的40%也是合理的，即使推遲至2030年到達到營業(yè)收入的增加值，其到2030年不考慮通脹情況下估值兩千億也是合理的，從目前來看也有年化12%以上的收益，估值下方極限預估為800-900億，長期機遇大于風險，但需要注意每次報告營業(yè)收入的增速情況以及核心部件進展狀況。

下方為估算過程。

整體18-22年 7%  聯(lián)影醫(yī)療 20-30%  目前450   三年后600左右  聯(lián)影增速  30   達到176  占有27% 海外  30  總體200  

西門子   150    增速6%    14%利  30倍   gps 2          pb  3.3

GE    140     增速4%                                 pb 3.7

飛利浦 80

聯(lián)影醫(yī)療 國內(nèi)80億             25%    50